Loin de là. D’une part, la Fed n’a pas fait beaucoup de progrès dans la lutte contre la demande excessive de travailleurs. Malgré des mois de gains importants en matière d’emploi, le ratio des offres d’emploi aux chômeurs reste à 1,9, soit près du double du niveau que le président de la Fed, Jerome Powell, a indiqué comme souhaitable. Pour ramener l’inflation à 2%, la banque centrale devra faire grimper le taux de chômage de manière significative par rapport aux 3,6% actuels. Même une augmentation de 0,5 point de pourcentage signifierait probablement une récession, car c’est ce qui s’est toujours produit dans le passé lorsque le taux de chômage a dépassé ce seuil.
Deuxièmement, la Fed doit être convaincue qu’elle a réussi à faire reculer l’inflation de manière durable. Le président Powell comprend correctement que les coûts de ne pas atteindre l’objectif de 2% au cours de la prochaine année ou des deux prochaines années l’emportent sur les coûts d’une légère récession – car un échec entraînerait une hausse des anticipations d’inflation, nécessitant une politique monétaire encore plus stricte et un ralentissement plus profond plus tard. À la fin des années 1960 et dans les années 1970, la banque centrale a suffisamment resserré sa politique monétaire pour faire baisser l’inflation à certains moments, mais elle a fait marche arrière trop tôt. En conséquence, les pics et les creux de l’inflation ont continué à augmenter – jusqu’aux années 1980, lorsque Paul Volcker a dû forcer une profonde récession pour reprendre le contrôle. Compte tenu de cette histoire, les responsables hésiteront à arrêter de resserrer jusqu’à ce qu’ils soient très confiants (probabilité supérieure à 80%) qu’ils en ont fait assez – que le marché du travail a suffisamment de mou pour maintenir l’inflation à un niveau bas et stable, et que l’assouplissement des conditions financières ne conduira pas à un rebond de l’inflation.
Troisièmement, le resserrement créera des défis politiques pour la Fed. Outre la douleur des pertes d’emplois et de la contraction économique, la hausse des taux d’intérêt entraînera des pertes d’exploitation pour la Fed, car les intérêts qu’elle paie sur les réserves bancaires dépassent de loin le rendement de ses avoirs en titres du Trésor et hypothécaires. Les propres estimations de la banque centrale suggèrent qu’elle commencera à perdre de l’argent au quatrième trimestre de cette année et qu’elle enregistrera des pertes importantes en 2023 si les taux d’intérêt évoluent d’une manière proche de ce qu’elle et les marchés attendent. Les pertes de la Fed, qui seront aux dépens des contribuables, pourraient enhardir les opposants à l’assouplissement quantitatif à soutenir que la Fed a franchi la frontière entre la politique monétaire et la politique budgétaire. Le Congrès pourrait même chercher à retirer l’outil, ce qui compromettrait la capacité de la Fed à fournir de nouvelles mesures de relance monétaire la prochaine fois que les taux d’intérêt à court terme atteindraient la limite inférieure de zéro.
Au-delà de cela, les pertes d’exploitation pourraient rendre la Fed réticente à vendre des titres adossés à des créances hypothécaires, malgré son engagement à revenir éventuellement à un portefeuille entièrement composé de bons du Trésor. De telles ventes entraîneraient des pertes sur les titres, dont le prix a considérablement baissé à mesure que les taux d’intérêt ont augmenté.
Tout compte fait, la Fed a encore un chemin extraordinairement difficile à parcourir et un long chemin à parcourir.
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Bill Dudley est chroniqueur à Bloomberg Opinion et conseiller principal de Bloomberg Economics. Chercheur principal à l’Université de Princeton, il a été président de la Federal Reserve Bank de New York et vice-président du Federal Open Market Committee.
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