Le mois a vu le marché boursier américain infliger une punition immédiate et cruelle aux entreprises qui admettent tout problème de croissance. Mercredi après les heures de bureau, le fabricant de puces Nvidia Corp., qui fait partie de l’indice NYSE Fang+, a annoncé que les bénéfices du premier trimestre avaient été meilleurs que prévu. Mais les prévisions de croissance des revenus ont été décevantes. Voici ce qui est arrivé au cours de son action :
Cependant, Nvidia a eu de la chance. Le mois a vu une succession de réactions beaucoup plus drastiques aux nouvelles d’entreprises allant des détaillants (comme Walmart Inc. et Target Corp.), des fabricants (Deere & Co.) et des groupes de médias sociaux (Snap Inc.). Dans tous les cas, il y a n’y avait pas de scandale ou de gros problème à révéler, mais plutôt un échec décevant à gagner autant d’argent qu’espéré. La sévérité de la réponse montre que les attentes des entreprises en croissance sont élevées et qu’il n’y a aucune tolérance pour une faiblesse. Même les grandes entreprises sont devenues des pièges à croissance lorsque leur croissance n’était pas assez forte :
Il est important de souligner à quel point les problèmes étaient relativement mineurs. Nvidia a publié des résultats pour le premier trimestre qui ont dépassé les attentes, mais ses prévisions de revenus pour le trimestre en cours ont été décevantes. À un moment donné, présentée comme la prochaine entreprise à un billion de dollars, sa capitalisation boursière est maintenant sur le point de dépasser les 400 milliards de dollars. Target et Walmart se sont tous deux plaints de la hausse des coûts qu’ils ne répercutaient pas sur les clients, réduisant ainsi les marges; Deere a en fait relevé ses prévisions pour l’ensemble de l’année, mais a été vendu en raison de ventes décevantes. Dans tous les cas, les problèmes de chaîne d’approvisionnement et l’inflation avaient rendu la vie plus difficile; et dans tous les cas, tout signe de difficulté à maintenir les ventes ou les marges dans un contexte de hausse de l’inflation a été considéré comme un signal pour réduire la prime que les entreprises méritaient pour leur croissance.
Dans les premiers mois de la pandémie, toute entreprise qui semblait avoir la capacité de se développer semblait passionnante. Mais dans bien des cas, les espoirs placés en eux se sont révélés démesurés. Et, il s’avère que les entreprises achetées pour leurs perspectives de croissance sont toujours plus sujettes aux ventes massives que les actions de valeur. Ben Inker de GMO, le groupe de gestion de fonds basé à Boston, définit un «piège de croissance» comme suit dans un nouveau document: «Toute action de croissance qui a à la fois déçu sur les revenus au cours des 12 derniers mois et a également vu ses prévisions de revenus futurs baisser. ” Le même critère s’applique aux pièges de valeur – tout stock de valeur qui déçoit sur les revenus enregistrés et les prévisions de revenus. Voici l’estimation d’Inker de la performance des pièges de valeur et de croissance par rapport à leurs indices respectifs au cours des 25 dernières années :
Les pièges de croissance ont tendance à créer plus de dégâts la plupart du temps, par rapport aux autres stocks de croissance. Mais l’écart entre les pièges de la croissance et ceux de la valeur s’est fortement creusé cette année. Les valeurs de croissance qui ont déçu ont été sanctionnées.
Cela peut s’expliquer en grande partie par le fait que les prévisions de croissance à long terme se sont en quelque sorte détachées de la réalité pendant les mois grisants du boom provoqué par la pandémie. Plusieurs entreprises ont bénéficié d’un important coup de pouce commercial ponctuel de Covid-19, et d’une manière ou d’une autre, le marché semblait avoir extrapolé ce coup de pouce dans un avenir indéfini. Ce graphique, de Inker of GMO, montre les prévisions de croissance à long terme pour les actions de l’indice MSCI US Growth, telles que rapportées à IBES :
La bonne nouvelle est que la plupart des espoirs excessifs placés sur les valeurs de croissance au cours des deux dernières années ont maintenant disparu. Ce fut une brève mais extraordinaire victoire de l’espoir sur l’expérience. La mauvaise nouvelle est que les perspectives des actions de croissance sont toujours jugées aussi bonnes qu’elles ne l’ont jamais été en un quart de siècle. À un moment où le débat sur la macroéconomie oscille entre l’inflation et la récession ou les deux, cela semble irréaliste. Cela suggère qu’il existe d’autres pièges de croissance. Cela explique aussi pourquoi le jugement du marché a été si sévère envers des entreprises qui ont à peine déçu ; la barre des attentes avait été placée si haut qu’elle devenait impossible à franchir.
Un frisson de peur a traversé les marchés mondiaux mercredi après-midi, suivi d’un soulagement. La publication du procès-verbal de la dernière réunion du Federal Open Market Committee (après un retard de trois semaines) n’est généralement pas un grand événement. Mais de temps en temps, les gouverneurs de la Fed peuvent choisir de les utiliser pour mettre en scène leur message. En mars, le président Jerome Powell a laissé entendre que des plans détaillés sur le resserrement quantitatif seraient énoncés dans le procès-verbal trois semaines plus tard – et ils l’ont été. La grande retraite du pic boursier a commencé après la publication du procès-verbal de la réunion de décembre dans la première semaine de janvier, qui a révélé que les gouverneurs de la Fed parlaient déjà de ventes d’actifs QT. Y aurait-il une mine terrestre similaire en attente dans le procès-verbal de la réunion de mai?
Non, il s’avère qu’il n’y en avait pas. Il n’y a pas eu de véritable surprise, et dans l’angoisse accrue actuelle, cela a suffi à faire avancer les actions jusqu’à la clôture. La majeure partie du document confirme simplement ce à quoi la plupart des gens qui ont prêté attention se seraient attendus ; il faut encore s’attendre à des hausses de 50 points de base à chacune des deux prochaines réunions.
Cependant, il y avait quelques messages codés. Tous les gouverneurs se sont mis d’accord sur une augmentation de 50 points de base ce mois-ci, mais cela ne signifie pas qu’ils sont totalement d’accord sur leur future ligne de conduite. L’accent mis dans les extraits suivants est de moi :
Tous les participants ont convenu que l’économie américaine était très forte, que le marché du travail était extrêmement tendu et que l’inflation était très élevée et bien supérieure à l’objectif d’inflation de 2 % du Comité…
Tous les participants ont réaffirmé leur ferme engagement et leur détermination à prendre les mesures nécessaires pour rétablir la stabilité des prix…
La plupart des participants ont jugé que des augmentations de 50 points de base de la fourchette cible seraient probablement appropriées lors des deux prochaines réunions…
De nombreux participants ont estimé que l’accélération de la suppression de l’accommodement politique laisserait le Comité bien placé plus tard cette année pour évaluer les effets du raffermissement de la politique et la mesure dans laquelle l’évolution économique justifiait des ajustements politiques…
Les participants ont estimé qu’il était important de passer rapidement à une politique monétaire plus neutre. Ils ont également noté qu’une orientation restrictive de la politique pourrait bien devenir appropriée en fonction de l’évolution des perspectives économiques et des risques qui pèsent sur les perspectives.
Ainsi, la Fed pense vraiment que l’économie est forte et est vraiment déterminée à faire quelque chose contre l’inflation. Mais il n’y a pas unanimité sur le fait qu’il devrait y avoir des hausses de 50 points de base lors des deux prochaines réunions. Cela crée le début d’une voie pour ralentir sa campagne de resserrement si l’inflation chute davantage (et la croissance chute également davantage) que prévu au cours des deux prochains mois. Il y a aussi un courant d’opinion, mais par implication pas une majorité, qui pense que l’avantage d’un resserrement agressif pendant l’été sera de donner plus d’option pour inverser le cours à l’automne. Il y a au moins une faction de colombes potentielles dans le comité. Et les rédacteurs du procès-verbal ne voulaient pas que nous sachions combien de gouverneurs sont enclins à faire passer la politique au-delà de la neutralité pour être carrément restrictive.
Si “la plupart” avait été mis à niveau vers “tous” et “beaucoup” avait été mis à niveau vers “la plupart” dans les extraits ci-dessus, les minutes auraient peut-être changé les opinions sur le marché. Mais ils ne l’ont pas fait. Compte tenu de la crainte d’un bellicisme de la Fed, cela signifiait que les minutes étaient traitées avec reconnaissance comme un non-événement.
Il y avait un autre point d’intérêt clé qui devrait être préoccupant. Les économistes de la Fed ont revu à la hausse leur estimation de l’inflation à la fin de cette année. Le graphique suivant d’Omair Sharif d’Inflation Insights LLC montre la projection de l’inflation des dépenses de consommation personnelle en fin d’année passant de 2,6 % en janvier à 4,0 % et maintenant à 4,3 %. Comme la fourchette haute de l’objectif de la Fed est de 3 %, cela signifie que la Fed accepte que les hausses de prix seront finalement moins « transitoires » et essaie de construire des anticipations d’inflation plus durable. Cela implique également que les gouverneurs sont prêts à être un peu plus doux dans les mesures qu’ils prennent pour faire baisser l’inflation :
L’anticipation d’un retour de l’inflation à la cible de 2,0 % d’ici la fin de l’année prochaine a été abandonnée, avec une projection désormais de 2,5 % ; beaucoup trouveraient encore cela plein d’espoir. Mettez tout cela ensemble, et les minutes ont peut-être montré une Fed légèrement plus résignée à l’inflation durable qu’on ne le pensait auparavant, et légèrement moins militante dans son engagement à relever les taux pour lutter contre cela. Mais c’est marginal.
Le marché obligataire a connu l’une de ses journées les plus calmes depuis un moment dans le sillage des minutes. Pour cela, nous pouvons être reconnaissants. Il s’est progressivement positionné pour que la Fed soit un peu moins agressive. Les courtiers en obligations pourraient avoir raison à ce sujet, mais pour l’instant, la Fed a laissé ses options ouvertes.
S’il est possible de dériver un message global, cela pourrait être le suivant. Le FOMC tente de calmer les choses et de préparer tout le monde pour deux autres hausses de 50 points de base au cours de l’été. Il faut que quelque chose tourne mal pour que cela ne se produise pas. Mais il est assez désireux de garder les options ouvertes après cela. Si, lors de la réunion de Jackson Hole fin août, il semble qu’elle devra être plus indulgente que prévu, il y aura la possibilité de changer de message. Et tandis que la croissance est devenue la principale préoccupation du marché au cours des dernières semaines, il semble que la Fed soit encore plus préoccupée par la hausse des prix. Si l’inflation devrait sembler ne pas pouvoir descendre même à la prévision révisée de 4,3 % d’ici la fin de l’année, il est toujours possible que la Fed doive être plus belliciste qu’elle ne l’entend actuellement, pas moins. Mais au moins, le chemin jusqu’à la fin de l’été semble dégagé.
Revenons au sujet des fusillades de masse, qui dans ce pays est impossible à ignorer à l’heure actuelle. Je suis reconnaissant au lecteur qui a souligné que Woody Guthrie a écrit une belle chanson sur un massacre à Calumet, Michigan, en 1913. C’est la version de Woody, et c’est celle d’Arlo. Plus récemment, Harry Chapin a écrit la chanson Sniper sur le massacre de l’Université du Texas en 1966. Les deux font froid dans le dos.
Peut-être qu’à un moment donné, il n’y aura plus d’inspiration pour des chansons comme celles-ci, car le fléau des fusillades de masse peut être mis fin. C’est quelque chose à espérer.Plus d’autres écrivains de Bloomberg Opinion:
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(Corrige le nom de la société en Inflation Insights LLC au 20e paragraphe.)
Cette colonne ne reflète pas nécessairement l’opinion du comité de rédaction ou de Bloomberg LP et de ses propriétaires.
John Authors est rédacteur en chef pour les marchés et chroniqueur Bloomberg Opinion. Ancien commentateur en chef des marchés et rédacteur en chef de la rubrique Lex du Financial Times, il est l’auteur de “The Fearful Rise of Markets”.
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