Venise a une leçon monétaire Covid vieille de 400 ans

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On ne parle plus beaucoup d’helicopter money. Après un débat qui a fait rage au début de la pandémie, c’est presque tombé de la carte en tant que sujet. Ce n’est guère surprenant, étant donné à quel point les conditions économiques ont radicalement changé. Plutôt que de s’inquiéter de la façon de consolider une économie qui s’effondre, la question de l’heure est de savoir comment maîtriser l’inflation la plus rapide depuis des décennies. Mais peut-être ne devrions-nous pas pour l’instant reléguer le badinage du globe avec l’helicopter money dans les annales de l’histoire. Non sans penser d’abord à Venise.

Au XVIIe siècle, la république vénitienne était encore une grande puissance commerciale et maritime, devenue la première véritable place financière internationale 300 ans plus tôt. La façon dont la ville a répondu à une épidémie de peste bubonique en 1630 présente des parallèles étranges avec la pandémie de Covid-19, et potentiellement quelques leçons de prudence pour les responsables de la politique monétaire, la prochaine fois qu’ils seront appelés à adopter une approche non conventionnelle qui avait longtemps été considérée comme tabou.

La monnaie hélicoptère dans sa forme la plus pure, telle que conçue par l’économiste Milton Friedman, implique que les banques centrales impriment de l’argent et le distribuent ensuite directement aux citoyens. Les économies des États-Unis à Hong Kong et Singapour ont versé des fonds à leurs populations pendant la pandémie, car les blocages ont bloqué l’activité économique et mis à rude épreuve les finances des ménages et des entreprises. Bien que ceux-ci aient parfois été signalés comme des exemples de «monnaie hélicoptère», aucun d’entre eux ne répondait à la définition stricte de cette approche, qui reste controversée car elle attire les banques centrales dans le domaine de la politique budgétaire, les rend plus sensibles aux pressions politiques et érode leur tradition d’indépendance. L’expérience vénitienne suggère que la circonspection était méritée.

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Face aux ravages de la peste, la ville a utilisé ce que les universitaires Charles Goodhart, Donato Masciandaro et Stefano Ugolini appellent « l’argent hélicoptère dur », recourant à la monétisation fiscale via sa banque Giro. Le bilan du prêteur de l’État est passé à 2,67 millions de ducats en juin 1630, contre moins d’un million de ducats au cours de la décennie précédente, car le gouvernement a payé ses créanciers en créditant simplement leurs comptes courants, écrivent-ils dans « Pandemic Recession And Helicopter Money: Venice, 1629 -1631.

Les conséquences ont été graves. L’expansion monétaire a entraîné une dépréciation de la valeur de la monnaie bancaire, ce qui a conduit les autorités à suspendre la convertibilité des dépôts en pièces. Cela a provoqué la faillite d’une autre banque publique, Rialto, qui a cessé ses activités après l’épuisement des dépôts lorsqu’elle a été évincée par la croissance de la banque Giro. Et cela a entraîné une hausse sans précédent des prix. En fin de compte, le gouvernement a été contraint de faire marche arrière sur sa stratégie d’helicopter money : il a entrepris de renflouer la banque Giro, réduisant son bilan puis la masse monétaire. Cela a permis une réappréciation de la monnaie bancaire et a fait grimper la dette publique de la république vénitienne.

Le contexte politique est instructif. La richesse était extrêmement polarisée à Venise à l’époque, écrivent les auteurs. Bien que dirigées par une oligarchie, les institutions publiques reflétaient les attentes de la population lorsque des calamités se produisaient. Les gens étaient attentifs aux activités du gouvernement et prêts à provoquer des troubles majeurs s’ils devenaient convaincus que les autorités ne faisaient pas tout ce qu’elles pouvaient et devaient pour assurer la disponibilité de nourriture. Le gouvernement avait beaucoup à craindre et entreprit une expansion budgétaire et monétaire massive pour éviter la menace d’émeutes.

Dans le même temps, la ville appliquait des mesures de confinement strictes. Tout en sauvant des vies, ils ont paralysé l’économie (cela vous semble familier ?). Les magasins étaient fermés, les ventes aux enchères et les marchés hebdomadaires interdits. La majorité des Vénitiens sont devenus incapables de travailler pendant les pandémies, les laissant dépendants des aides publiques ou des activités illicites. Un « nombre incomparablement plus élevé de personnes sont décédées uniquement à cause du chômage que du typhus ou de toute autre maladie contagieuse », l’étude cite un marchand de textile qui a plaidé pour la levée de la quarantaine. C’est un écho indubitable du débat sur les compromis de verrouillage qui a provoqué de la frustration et des protestations du Michigan à Shanghai pendant la pandémie de Covid.

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Il y a des différences, au-delà de l’évidence impliquée par un écart de près de 400 ans. Venise a perdu 30% de sa population en trois ans à cause de la peste, donc l’impact a été bien plus destructeur que Covid. Pourtant, les faux pas monétaires de la ville ont aggravé les dégâts. L’épisode a été un tournant pour Venise, la mettant sur la voie d’un déclin à long terme qui a culminé avec la disparition de la république aux mains de Napoléon en 1797.

« L’histoire de la réaction vénitienne à la famine et à la pandémie de 1629-1631 fait écho à de nombreux aspects de la crise du Covid-19 », concluent les auteurs. « D’une part, cela prouve que l’expansion budgétaire extraordinaire de nos jours pour faire face à une pandémie était loin d’être sans précédent. De plus, cela suggère qu’aujourd’hui, le refus des « banquiers centraux » de se lancer dans une expérience de « monnaie hélicoptère dure » a peut-être été une bonne idée après tout. »

Il est tentant de se demander à quel point l’inflation pourrait être pire maintenant si les décideurs politiques avaient fait tapis et adopté la monnaie hélicoptère « dure » dans le sillage de Covid. Goodhart, un ancien décideur politique de la Banque d’Angleterre qui travaille maintenant à la London School of Economics, doute que cela aurait fait une grande différence, étant donné que ce qui importait était la hausse de la monnaie au sens large, quelle qu’en soit la réalisation. Ce que cela aurait fait, a-t-il dit par e-mail, c’est mettre la condition et le statut des banques centrales dans un état bien pire, rendant plus difficile la maîtrise de l’inflation qu’elles essaient maintenant de réduire.

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Au-delà de cela, la proximité du monde avec le concept de Friedman est un rappel de la façon dont ne pas s’attendre à l’inattendu peut vous tromper. L’intérêt pour la monnaie hélicoptère a été alimenté par plus d’une décennie de croissance inférieure à la moyenne et de taux d’intérêt qui sont restés bloqués à la limite inférieure de zéro, même face à un vaste assouplissement quantitatif. Lorsqu’un outil monétaire non conventionnel n’a pas fonctionné, l’attrait d’une solution encore plus radicale s’est accru. Pourtant, après avoir semblé il n’y a pas si longtemps que nous étions coincés dans une ornière interminable, le monde était sur le point de changer de manière imprévisible. Combien ont prévu l’invasion de l’Ukraine par la Russie et les goulots d’étranglement de l’approvisionnement liés à la pandémie, qui ont tous deux contribué à renverser nos hypothèses d’inflation ? Il y a une leçon à retenir : les choses arrivent.

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Cette colonne ne reflète pas nécessairement l’opinion du comité de rédaction ou de Bloomberg LP et de ses propriétaires.

Matthew Brooker est un chroniqueur de Bloomberg Opinion couvrant la finance et la politique en Asie. Ancien rédacteur en chef et chef de bureau de Bloomberg News et rédacteur commercial adjoint du South China Morning Post, il est titulaire de la charte CFA.

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