Le fonds de capital-risque du gouvernement britannique a un problème – avec échec et succès

Il est normal que les contribuables entendent par accident une évaluation franche du fonds de capital-risque pandémique du gouvernement.

Les informations limitées sur le portefeuille de 1,1 milliard de livres sterling de 1 190 start-up du Future Fund ont été publiées avec une certaine réticence, au compte-gouttes.

Mais les procès-verbaux du comité d’audit de la British Business Bank, une banque publique qui gère le fonds, comprenaient des commentaires du directeur non exécutif Dharmash Mistry : « la plupart » des entreprises du portefeuille avaient « des chances de croissance limitées à une échelle de succès suffisante ». et deviendraient des “entreprises zombies”, a-t-il déclaré.

Les commentaires ont été marqués pour suppression dans le cadre d’une demande d’accès à l’information, mais le texte n’a jamais été supprimé. Ils suggèrent que les inquiétudes selon lesquelles le programme attirerait des entreprises de second ordre incapables d’accéder à des fonds ailleurs pourraient avoir été fondées.

La divulgation inégale autour de ce stratagème n’est pas un problème nouveau. La BBB a maintenant publié les noms des 400 entreprises dans lesquelles les prêts convertibles du gouvernement sont devenus une participation au capital – une divulgation qui, selon elle, ne pouvait pas être faite en raison de la confidentialité commerciale. Mais le gouvernement a peu parlé des deux tiers des entreprises dont les prêts n’ont pas encore été convertis. Il n’y a pas de données de performances.

La sélection adverse dans les investissements du fonds n’est pas non plus une préoccupation nouvelle. Keith Morgan, alors directeur général de BBB, a signalé en 2020 que la question de savoir si le fonds offrirait finalement un bon rapport qualité-prix était «très incertaine». “Les meilleures entreprises n’utiliseront pas cette voie de financement” a-t-il écrit en expliquant une inquiétude, qui pourrait “réduire très considérablement le rendement moyen attendu”.

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Le fonds a souffert – alors et maintenant – de la confusion quant à savoir s’il essayait simplement d’empêcher toute une cohorte d’entreprises en démarrage à croissance rapide de s’effondrer lorsque Covid-19 a frappé, ou de réaliser quelque chose de plus. Le succès ne fait-il que couvrir ses frais ? Ou vise-t-il à générer un rendement décent ?

Il y a eu une dérive rationnelle au fil du temps. La BBB a souligné que les radiations ont tendance à être élevées avec les investissements en capital-risque à un stade précoce : un ensemble de données a montré que plus de la moitié des entreprises enregistraient des pertes, 60 % des rendements provenant de seulement 6 % des investissements.

Mais le fonds n’était pas à l’origine présenté comme un coup de pied de risque classique à la poursuite d’une poignée de stars générant d’énormes rendements. Il visait à «protéger» les entreprises déjà prometteuses, avec une structure conçue pour réduire les risques d’investissement, le gouvernement s’appuyant sur l’expertise d’investisseurs tiers. Il a été conçu pour exiger une diligence raisonnable limitée, voire inexistante.

Si cela a abouti à ce que Mistry appelle “une queue importante d’entreprises dormantes” – plus que prévu – alors le gouvernement doit dire clairement comment il va gérer cela et s’il a les véritables surperformants pour compenser. Où sont ses « licornes de demain », pour citer le secrétaire numérique de l’époque, Oliver Dowden, lors de son lancement ?

Certains sur le marché sont de plus en plus frustrés par l’absence d’un cadre clair pour gérer le bas ou le haut du portefeuille. Un problème imminent, alors que les valorisations privées se détériorent, est ce qu’il advient des prêts non convertis qui atteignent leur échéance de 36 mois à partir de la mi-2023.

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L’année dernière, un responsable du BBB a déclaré que le groupe ne voulait pas de participations dans des entreprises qui n’avaient pas réussi à lever des fonds privés au cours de ces trois années. Exigera-t-il vraiment le remboursement des prêts, forçant potentiellement certaines entreprises viables à l’insolvabilité ?

Il existe également une incertitude quant à savoir si le gouvernement a la capacité de tirer le meilleur parti de ses vedettes. En général, la stratégie selon laquelle le gouvernement finit par devenir un investisseur minoritaire dans des centaines de petites entreprises privées a toujours été un peu mystérieuse.

Mais quelle est son approche d’investissement et son horizon temporel chez Tomorrow’s Unicorn Inc ? A-t-il même de l’argent pour participer? Morgan en 2020 a souligné que le manque de financement pour les investissements de suivi dans les futures levées de capitaux pourrait nuire aux rendements. Compte tenu de la diligence raisonnable limitée à l’entrée, le BBB devra peut-être établir des règles de base tout aussi légères pour ce qu’il fera ensuite, plutôt que de prendre des décisions au cas par cas.

Le gouvernement doit être plus clair sur la façon dont il entend gérer son portefeuille de capital-risque – à la fois les échecs et les succès.

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