Le renminbi risque de susciter des critiques à mesure que les tensions commerciales s’accentuent

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Roula Khalaf, rédactrice en chef du FT, sélectionne ses histoires préférées dans cette newsletter hebdomadaire.

L’écrivain est économiste en chef chez ANZ

Le renminbi risque de devenir de plus en plus un sujet de consternation internationale.

La Chine cherche des moyens de soutenir sa croissance malgré les contraintes nationales et mondiales. L’investissement intérieur et les exportations sont en passe de rester sa principale stratégie, mais cela risque également de continuer à attiser les flammes du protectionnisme ailleurs.

Dans un tel environnement, on peut s’attendre à un durcissement des perspectives sur la valeur relative du renminbi par rapport au dollar et aux autres devises. Toutes les principales devises, à l’exception de la livre sterling, ont chuté par rapport au dollar cette année. Ces dernières années, l’indice large du dollar de la Réserve fédérale américaine n’est pas loin de ses niveaux de 2022, son plus haut depuis 1985.

Cela fait presque 40 ans depuis la signature de l’Accord du Plaza, lorsque les dirigeants des cinq principales économies industrielles ont convenu d’ajuster leurs politiques intérieures pour corriger les désalignements des taux de change. Il est difficile d’imaginer qu’un accord similaire puisse être conclu aujourd’hui.

Sans une solution, il ne faudra pas longtemps avant que les inquiétudes suscitées par la force du dollar et leurs conséquences se transforment en inquiétudes quant au fait que les exportateurs chinois obtiennent un avantage injuste grâce à la faiblesse du renminbi.

Cela serait similaire à la façon dont l’apparente surcapacité de la Chine a dominé une grande partie du discours international récent, au point de suggérer qu’elle vient tout juste d’émerger. Mais si un excédent persistant du compte courant reflète une production intérieure supérieure à la demande intérieure, alors la surcapacité de la Chine est pérenne.

La surcapacité est une caractéristique, et non un bug, de ce type d’économies. L’Allemagne, la Malaisie, le Japon, la Corée du Sud et Singapour ont enregistré des excédents courants persistants et tous, à l’exception du Japon et de la Corée du Sud, figurent sur la « liste de surveillance » du rapport sur les changes du Trésor américain. Aucun n’a fait l’objet de l’attention que la Chine attire.

La Chine a peut-être été distinguée en partie à cause de sa taille ; elle est incontestablement devenue l’économie commerciale et de production dominante. La Chine représente 15 pour cent des exportations mondiales et 35 pour cent de la production industrielle. La domination de la Chine n’a pas été observée dans une seule économie depuis les États-Unis dans les années 1970.

Que ce soit le reflet de ces tendances ou d’autres, la réalité est que le protectionnisme semble s’être davantage ancré. Le nombre d’interventions de politique industrielle à l’échelle mondiale a été multiplié par huit depuis 2017, selon une mesure. Dragonomics, un organisme de recherche axé sur la Chine, estime que les mesures commerciales restrictives visant la Chine ont presque quadruplé depuis 2018.

Comme le suggère l’Institut international du développement durable, la montée du protectionnisme indique que de précieuses leçons ont été oubliées. Le protectionnisme, lorsqu’il est pratiqué à grande échelle, est inflationniste – comme la Chine l’a dénoncé.

Et une fois déclenché, le protectionnisme est difficile à éteindre. Les efforts commerciaux déployés dans une économie poussent les autres à réagir. Dans n’importe quelle juridiction, il est difficile de faire la distinction entre les appels visant à uniformiser les règles du jeu qui peuvent être fondés et ceux qui visent simplement la recherche de rentes. Prenons l’exemple des récents appels lancés par les compagnies aériennes nationales et les syndicats américains pour mettre un terme à l’augmentation des créneaux d’atterrissage des compagnies aériennes chinoises, invoquant des politiques anticoncurrentielles néfastes.

Si le protectionnisme est désormais bien ancré, quelles sont les options de la Chine ? Il est peu probable que la Chine soit en mesure de s’orienter suffisamment vers la demande intérieure pour maintenir des taux de croissance du PIB comparables ou supérieurs à ceux des États-Unis. La baisse de la population et le niveau élevé du crédit sont des contraintes structurelles largement immuables.

La Banque des Règlements Internationaux estime que le stock de la dette chinoise envers les secteurs non financiers de l’économie s’élève à 283 pour cent du PIB, et continue d’augmenter rapidement. La dette n’empêche pas la croissance. Il existe une demi-douzaine d’économies qui ont une dette à des niveaux similaires. Mais cela ralentit la vitesse : aucune de ces économies ne connaît une croissance rapide.

À mesure que la dette augmente, la demande de nouveaux crédits doit être mise en balance avec le service du stock existant. Tout comme la migration interne, la croissance du crédit en Chine devient de plus en plus une somme nulle. Même si la Chine n’est pas confrontée à une récession globale du bilan à ce stade, elle est confrontée à un ralentissement de son bilan alors que les plus grands consommateurs de crédit – les ménages, les gouvernements locaux et les promoteurs immobiliers – se désendettent. Le secteur des ménages sera probablement particulièrement sensible à la baisse de 18 pour cent des prix des inscriptions au cours des deux dernières années et demie. Et Dragonomics suggère que le financement des développeurs est négatif depuis 2021.

Carmen Reinhart et Kenneth Rogoff dans Cette fois, c’est différent nous a rappelé les effets énergivores de la réparation des bilans. Même si de nombreux exemples historiques sont des crises enflammées, la dégradation du bilan chinois est susceptible de montrer des tendances similaires. La Chine continuera donc probablement à s’appuyer sur sa machine à exporter. Cela attirera inévitablement l’attention sur le renminbi.