L’Argentine peine à accumuler des réserves malgré les efforts du gouvernement Milei, selon une analyse récente de la banque Barclays. Le rapport, qui utilise une référence aux Rolling Stones pour souligner les difficultés, met en garde contre une fragilité extérieure persistante et des perspectives d’amélioration limitées.
Barclays souligne que les réserves nettes du pays, hors décaissements du Fonds monétaire international (FMI), sont aujourd’hui inférieures à celles constatées lors de la prise de fonction de Javier Milei. Le diagnostic est sans appel : « L’Argentine a des réserves très faibles, même en comparaison avec des pays comme l’Équateur, le Kenya, le Nigeria ou l’Égypte », indique le rapport daté du 1er décembre.
Cette évaluation rejoint les analyses critiques déjà formulées par d’autres institutions financières internationales, notamment UBS, Santander et BBVA. Les analystes Ivan Stambulsky et Jason Keene estiment que l’administration actuelle a privilégié la stabilité politique et la lutte contre l’inflation au détriment du renforcement de la balance extérieure, une stratégie dont la marge de manœuvre s’amenuise rapidement. « Nous pensons qu’il y avait une raison politique défendable de reléguer l’accumulation de réserves, mais ce n’est plus le cas », affirment-ils.
Les chiffres sont préoccupants : les réserves nettes sont passées de -11 milliards de dollars lors de l’arrivée de Milei au pouvoir à -16 milliards de dollars actuellement, accusant un déficit de 13 milliards de dollars par rapport aux objectifs révisés du FMI. Même en tenant compte de la flexibilité de l’accord avec le FMI, le pays accuse un retard de plus de deux points de produit intérieur brut (PIB) par rapport aux prévisions d’il y a sept mois.
Selon Barclays, les réserves de liquidités, incluant l’or, s’élèvent à 28 milliards de dollars, dont 16 milliards de dollars sont constitués de dépôts bancaires auprès de la Banque centrale de la République argentine (BCRA). Cependant, en actualisant une partie de ces dépôts, la liquidité effective ne s’élève plus qu’à 23 milliards de dollars, face à des échéances de 33 milliards de dollars prévues entre 2026 et 2027. Cette situation alimente les soupçons, notamment concernant le remboursement d’une échéance de 1 milliard de dollars de Bopreales, qui aurait été réglé grâce aux dépôts en dollars des particuliers détenus par la BCRA.
La banque britannique est également sceptique quant à la réduction de la dette en dollars, argument souvent mis en avant par le gouvernement. « La faible performance des réserves ne s’est pas produite parce que la dette publique en devises étrangères a été réduite », précise le rapport. En réalité, le stock de passifs en dollars est passé de 170 milliards de dollars en décembre 2023 à 189 milliards de dollars en novembre 2025, en raison des Bopreales et des pensions bancaires. Ces derniers représentent une augmentation de 12 milliards de dollars de dette libellée en dollars par rapport à 2023.
Barclays remet également en question la capacité du gouvernement à reconstituer les réserves grâce à une augmentation de la demande de monnaie, sans générer d’inflation. « Nous sommes sceptiques quant à la remonétisation comme moyen de rachat de réserves », indiquent les analystes. Ils soulignent que la reprise de la demande de pesos dépend des anticipations de change et que, dans le contexte actuel, un choc pourrait entraîner une dévaluation du peso. Renforcer le plafond de la fourchette de change pourrait, selon eux, éroder la crédibilité du régime.
Le rapport met en évidence un ralentissement de l’activité économique, hors intermédiation financière, qui stagne et affiche une baisse de 0,7 % par rapport au niveau de décembre 2024. Cette observation contredit les données de l’indice d’activité de l’Indec, que certains accusent d’avoir été manipulées pour masquer une récession.
Barclays identifie un « retard de change » comme cause principale de cette situation. Le taux de change réel n’est que 6 % plus faible qu’en 2017, alors que le déficit primaire était de 4 % du PIB et les spreads souverains atteignaient 350 points de base, contre 650 actuellement.
Sur les marchés financiers, la comparaison avec l’Équateur est de plus en plus fréquente. Les rendements des obligations équatoriennes à 10 ans sont tombés en dessous de 10 % et se sont découplés des obligations argentines pour la première fois depuis les élections. En revanche, la dette locale « a perdu de son élan » et affiche un différentiel maximal entre les obligations 2030 et 2035.
Le prochain test majeur est prévu le 9 janvier, date à laquelle l’Argentine doit rembourser près de 3 milliards de dollars, soit l’équivalent de 3 % de son stock d’obligations internationales. Barclays estime que le marché anticipe déjà une forte probabilité de défaut, mais que la fragilité des réserves demeure le principal risque. « Sans un taux de change plus flexible, il n’y aura pas de reprise durable », conclut la banque.
Dans l’ensemble, Barclays maintient une position neutre (« Market Weight ») sur l’Argentine. Si la bonne performance électorale de Milei confirme le soutien politique à son programme de réforme, la banque reste convaincue qu’une politique de taux de change plus flexible, associée à un programme crédible d’achat de réserves, est indispensable pour soutenir la reprise économique et rétablir un accès durable aux marchés.