La différence est illustrée par les deux analogies sportives utilisées par Gensler. Dans les courses de cross-country, il y a peu de règles. Vous ne pouvez pas faire du vélo ou tirer sur les autres coureurs, mais ceux-ci servent à définir le sport et à appliquer les lois générales, pas à microgérer la façon dont les concurrents courent. C’est ce que la plupart des gens appellent la concurrence pure.
Le football, cependant, nécessite un livre de règles de 245 pages, dont la plupart sont inconnus des joueurs, des entraîneurs, des fans et des commentateurs. Peu de règles sont les définitions de base du sport ou des interdictions contre les crimes, elles sont plutôt conçues par les administrateurs pour que le jeu se déroule comme ils l’imaginent. Si les fans s’ennuient à cause de trop nombreuses tentatives de placement sur le terrain, modifiez les règles pour rendre les buts sur le terrain moins attrayants. Si l’action est trop lente pour la télévision, modifiez les règles pour l’accélérer. Le football est un sport fortement réglementé pour produire un type de compétition très spécifique privilégié par les administrateurs. Cela bloque nécessairement l’innovation à moins qu’elle ne passe d’abord par un processus réglementaire exhaustif.
Les propositions de Gensler visent toutes à réduire le choix des investisseurs, des utilisateurs de capitaux et des intermédiaires et à bloquer l’innovation ; tout cela dans le but de produire le type spécifique de compétition qu’il préfère. Par exemple, il note que les grands intermédiaires peuvent réduire les coûts pour les investisseurs et les utilisateurs de capitaux via “l’échelle, les effets de réseau et l’accès à des données précieuses”. Il souligne ensuite que “les innovations technologiques perturbent à plusieurs reprises les modèles commerciaux en place”. C’est ce que la plupart des gens appellent la compétition. Les intermédiaires gagnants grossissent et réduisent ainsi les coûts, mais de plus petites entités émergent toujours avec des innovations réussies. Les investisseurs et les utilisateurs de capitaux peuvent choisir entre les grands fournisseurs connus à faible coût ou les nouvelles possibilités offertes par les fournisseurs émergents.
C’est l’antithèse de la concurrence à Gensler. Il souhaite que la SEC soit “vigilante dans les zones où la concentration et les rentes économiques potentielles se sont accumulées, ou pourraient le faire à l’avenir”. Démantelez les grandes entreprises car elles pourraient un jour surcharger. Les régulateurs, et non le marché, choisissent les gagnants et les perdants, et les grands gagnants doivent être empêchés de devenir trop gros.
Gensler poursuit en préconisant la réglementation de la transparence et de l’accès. Les deux sonnent bien, mais ce sont des limites à la concurrence. De nombreux investisseurs et utilisateurs de capitaux s’opposent à la divulgation de tous leurs intérêts, métiers et positions. Aujourd’hui, un investisseur peut choisir de publier ses offres publiques d’achat ou de rechercher discrètement une contrepartie. Une entreprise qui a besoin de capital peut faire une offre publique ou négocier un placement privé. Divers mécanismes d’échange publics et moins publics se disputent les clients.
Mais Gensler soutient que tout le monde a les mêmes informations est plus important que les investisseurs et les utilisateurs de capitaux puissent choisir comment organiser les transactions. Cela peut être vrai ou non, mais la transparence uniforme est à l’opposé de la concurrence.
De même, les investisseurs et les utilisateurs de capitaux peuvent aujourd’hui choisir les parties avec lesquelles traiter. Un investisseur peut se rendre sur une bourse qui autorise les traders à haute fréquence ou les bloque. Un utilisateur de capital peut choisir des concessionnaires qui répondent à ses normes. Un teneur de marché peut limiter certaines activités aux commerçants de détail uniquement, ou aux investisseurs passifs, mais pas aux fonds spéculatifs. Un courtier peut exclure les teneurs de marché non fiables de son algorithme de routage. Un hedge fund n’a pas à prendre l’argent d’investisseurs en qui il n’a pas confiance.
Gensler préfère que tous les acteurs du marché aient accès aux mêmes conditions à toutes les transactions. Il appelle cela plus de concurrence, mais c’est une restriction à la concurrence. La concurrence ne porte que sur les prix, et non sur aucun des autres aspects dont les investisseurs et les utilisateurs de capitaux se soucient, comme la confidentialité, la fiabilité, le crédit, la confiance, les relations commerciales, etc. types de concurrence, ainsi que l’innovation.
Nous vivons à une époque de concurrence financière sans précédent, pas seulement des innovations au sein des marchés financiers traditionnels, mais de nouveaux concepts radicaux dans la finance décentralisée et les échanges cryptographiques. Ce ne sont pas des institutions réglementées à l’emporte-pièce offrant les mêmes services à des prix légèrement différents, ce sont des gens qui promeuvent de toutes nouvelles façons de faire les choses. Il est facile de comprendre pourquoi un régulateur à l’ancienne comme Gensler voudrait remettre le génie dans la bouteille – au moins jusqu’à ce que la SEC puisse le regarder pendant quelques décennies. Mais il est difficile de comprendre pourquoi il utilise le mot “concurrence” pour des appels bloquant de nouvelles idées et obligeant tout le monde à faire les choses de la même manière.
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Aaron Brown est un ancien directeur général et responsable de la recherche sur les marchés financiers chez AQR Capital Management. Il est l’auteur de “The Poker Face of Wall Street”. Il peut avoir un intérêt dans les domaines sur lesquels il écrit.
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