Lorsqu’on se plaint de la complexité du statu quo, c’est bon signe si la solution proposée est évidemment claire et simple.
Les dernières idées visant à remanier le régime de cotation du marché londonien échouent à ce test.
Le régulateur britannique des marchés souhaite regrouper le segment “premium” existant qui nécessite les niveaux les plus élevés de normes de gouvernance d’entreprise avec le segment “standard” plus légèrement réglementé – une réponse aux préoccupations selon lesquelles un marché à deux niveaux crée une stigmatisation qui dissuade les entreprises de cotation à Londres.
En réalité, ce n’est pas si simple. Les propositions sont alambiquées, pourraient accomplir peu et suggèrent une confiance défaillante dans les efforts visant à revigorer Londres en tant que lieu de cotation.
Le problème, tel qu’énoncé par le régulateur, est le suivant : la part du Royaume-Uni dans les introductions en bourse mondiales est passée d’un dixième en 2006 à la moitié en 2018, selon New Financial.
Ces propositions font partie d’un ensemble de mesures qui a commencé avec le rapport Hill de l’année dernière, qui a introduit des structures d’actions à deux classes dans le segment premium, établi un régime britannique pour les sociétés d’acquisition à vocation spéciale et abandonné le flottant requis pour être coté. Il est également probable que des modifications soient apportées aux règles relatives aux prospectus et que des réformes facilitent et accélèrent la collecte de fonds après la cotation.
Pour un projet qui vise à simplifier, l’offre est assez compliquée. L’idée est qu’il y aurait un segment unique, avec un ensemble d’exigences réglementaires obligatoires : celles-ci incluraient par exemple le respect du code de gouvernance d’entreprise “se conformer ou s’expliquer”, qui s’applique actuellement aux cotations premium.
Mais les entreprises pourraient choisir de respecter un ensemble d’obligations «supplémentaires», qui comprend des règles concernant les actionnaires de contrôle et l’approbation des transactions importantes. Pour compliquer davantage les choses, le segment standard resterait également – mais uniquement pour les cotations secondaires, les certificats de dépôt mondiaux ou les émetteurs de dette. (Une proposition distincte modifiant les rapports et les comptes requis pour être éligible à la liste semble en fait utile pour les entreprises à forte croissance ou acquéreuses.)
Cela ressemble étrangement au remplacement d’un système à deux niveaux par un autre – d’une manière qui, de manière impressionnante, parvient à laisser à la fois les conseillers en introduction en bourse enthousiastes et les puristes de la gouvernance côté acheteur déçus.
“Je ne sais pas quel problème ils essaient de résoudre”, a déclaré l’un d’eux. Certains soupçonnent un exercice secret pour niveler les normes sur le marché. Personne ne veut un marchandage sans fin sur lequel d’un menu de normes réglementaires sont dans ou hors.
Elle peut, en tout cas, s’avérer académique : l’inclusion indicielle s’attache actuellement au segment premium. Si FTSE Russell – qui prend résolument ses propres décisions – décidait qu’il voulait toujours la gamme complète de protections des investisseurs dans l’indice, alors peu de choses changeraient.
Pendant ce temps, la poussée globale pour revigorer les inscriptions à Londres risque de sembler incohérente.
La justification de l’examen de Hill était que l’approche boutonnée de Londres en matière de gouvernance d’entreprise avait poussé les entreprises à aller ailleurs. Si vous le croyez (ce qui est vraisemblablement le cas du gouvernement et des régulateurs), alors ces propositions reviennent sur les changements apportés seulement l’année dernière.
Les structures d’actions à double classe seraient limitées à la version Slimline Hill, utilisée uniquement pour certains types de votes, plutôt qu’à la version complète que des entreprises comme Wise et Deliveroo ont choisie dans leurs listes standard l’année dernière. Le nouveau segment unique pourrait donc signifier moins de flexibilité pour les start-ups technologiques et leurs fondateurs entrepreneurs que la renaissance du marché londonien était censée attirer.
Il ne serait pas surprenant que la foi dans l’ensemble de l’effort diminue. L’implosion du phénomène US Spac a montré la sagesse douteuse de courir après les éléments de son euphorie boursière. Les pom-pom girls de la « spec-tech » à croissance rapide et à but lucratif se sont tues. Les listes technologiques de haut niveau qui ont opté pour Londres au cours des deux dernières années, dont beaucoup avec des dispositions de gouvernance non standard, ont pour la plupart mal performé.
Il est probablement impossible de concilier les préoccupations des réformateurs qui s’inquiètent de la diminution de l’attraction mondiale de Londres et des gardiens de la gouvernance qui apprécient la protection intégrale du badge premium. Mais cela commence à ressembler moins à une refonte ambitieuse du marché londonien et plus à un peu de FOMO américain accompagné d’un exercice de rangement un peu confus.
