La politique monétaire américaine est à un tournant, tiraillée entre une stabilité apparente des taux d’intérêt à long terme et des tensions croissantes sur les marchés monétaires. À l’approche de sa prochaine réunion, la Réserve fédérale (Fed) semble privilégier le maintien de la réduction de son bilan, en privilégiant l’achat de bons du Trésor à celui des titres adossés à des créances hypothécaires (MBS).
Les rendements des bons du Trésor américain sont actuellement stables, avec un taux à deux ans oscillant autour de 4 %, tandis que celui à dix ans se maintient près de 3,5 %. Cette faible différence entre les deux rendements indique une courbe des taux relativement plate. La récente baisse du rendement à 10 ans est liée à un rétrécissement de l’écart entre les swaps et le taux de financement garanti au jour le jour (SOFR), passant de plus de 10 points de base, des années 50 à moins de 45.
Ce changement de dynamique intervient après la publication du déficit budgétaire américain pour 2025, légèrement inférieur à celui de 2024. Bien que toujours élevé, ce léger recul est un signe encourageant, notamment grâce à une augmentation des recettes douanières, qui ont atteint 120 milliards de dollars (environ 111 milliards d’euros), en hausse par rapport à l’année précédente. Pour l’instant, le marché obligataire ne semble pas réagir négativement à cette situation, malgré les préoccupations persistantes concernant la dette.
Parallèlement, l’émission nette importante de bons du Trésor exerce une pression sur les marchés monétaires. Les liquidités du Trésor continuent de croître, tandis que les réserves diminuent. Les taux de pension se sont resserrés et le taux des fonds a augmenté, en partie en raison de la concurrence accrue pour les placements. Cette situation crée une tension sur les liquidités, les acteurs du marché cherchant à optimiser leurs rendements.
La Fed pourrait être amenée à envisager l’achat de bons du Trésor pour reconstituer ses réserves si cette tendance se confirme. Cependant, la position actuelle des réserves semble globalement équilibrée, et la Fed ne procède pas à des injections ou à des retraits massifs de liquidités. La prime de base du dollar américain sur les devises croisées a légèrement augmenté, mais sans atteindre un niveau significatif. Une solution potentielle serait d’assouplir les exigences de liquidités supplémentaires imposées aux grandes banques américaines.
Lors de la réunion du Comité fédéral de l’Open Market, qui se conclura le 29 octobre, les décideurs politiques devraient élaborer un plan de resserrement quantitatif (QT). La Fed est clairement peu encline à conserver des MBS à son bilan. Une option envisagée serait de maintenir le rythme de réduction des MBS (plafonnée à 35 milliards de dollars par mois) tout en compensant cette diminution par l’achat de bons du Trésor (environ 15 milliards de dollars par mois), afin d’éviter une baisse des réserves.
Le marché anticipe une baisse de 25 points de base du taux directeur de la Fed, les inquiétudes concernant le marché du travail l’emportant sur les craintes d’une inflation persistante. Les anticipations d’une nouvelle baisse en décembre sont également fortes, le marché anticipant un assouplissement total de plus de 100 points de base au cours des 12 prochains mois.
La fermeture du gouvernement américain limite actuellement la disponibilité des données économiques, ce qui complique l’évaluation des perspectives. La Fed se trouve dans une situation similaire, ne disposant que d’informations anecdotiques et d’enquêtes du secteur privé pour évaluer l’état du marché du travail.
Compte tenu des préoccupations persistantes en matière d’inflation, une orientation plus restrictive de la Fed serait nécessaire pour éloigner les taux des niveaux actuels. Le taux américain à 10 ans s’est stabilisé autour de 4 %.
Les bons du Trésor et leur écart par rapport au taux SOFR pourraient réagir favorablement à toute annonce de la Fed concernant la fin du resserrement quantitatif, en particulier si cela implique la suppression des MBS de son bilan. Le remplacement des MBS par des bons du Trésor à plus court terme pourrait être perçu positivement par le marché.
Les États-Unis exercent une influence prépondérante sur les taux d’intérêt en Europe, peut-être même trop. La Banque centrale européenne (BCE) maintenant une politique monétaire stable, la volatilité des taux de l’euro est principalement influencée par des facteurs externes. En fait, la volatilité des taux de swap à deux ans n’est aussi faible que lorsque la BCE était proche de zéro. Cela signifie que les fluctuations quotidiennes des taux de l’euro sont largement dues à des facteurs externes, et se traduisent principalement par des mouvements de la courbe des taux.
Par conséquent, tout changement dans les prévisions de la Fed concernant sa trajectoire d’assouplissement pourrait avoir des répercussions limitées sur la zone euro. Les rendements du dollar américain à 10 ans, influencés par le sentiment de risque, ont un impact clair sur les marchés de la zone euro, comme observé ces dernières semaines. Cependant, il est peu probable que la Fed déclenche une aversion au risque significative. Les taux à 10 ans en euros pourraient avoir suivi les taux américains à la baisse trop longtemps, ce qui suggère un risque de hausse à partir de maintenant.
Le mercredi, après la publication des chiffres du PIB espagnol, l’attention se portera sur la réunion de la Fed. Les données sur les stocks de gros aux États-Unis pourraient être retardées en raison de la fermeture du gouvernement, mais les ventes de logements en cours devraient être publiées. Des enchères de bons du Trésor britannique (3,75 milliards de livres sterling) et allemands (4,5 milliards d’euros) sont également prévues, ainsi qu’une émission de FRN à 2 ans aux États-Unis (30 milliards de dollars).