Les taux des obligations d’État américaines continuent de progresser, malgré des signaux économiques mitigés, tandis que la faible volatilité en Europe favorise un resserrement des écarts de taux et rend les obligations allemandes (Bunds) plus attrayantes comme valeur refuge.
Les rendements du Trésor américain montrent une tendance à la hausse, soutenue par la solidité des résultats des entreprises, même si les données macroéconomiques restent incertaines. Lundi, l’indice de l’Institute of Supply Management (ISM) a présenté des résultats contrastés, mais suffisants pour alimenter cette dynamique. Cette augmentation, bien que modérée, s’observe sur l’ensemble de la courbe des taux et contraste avec la tendance habituelle en période de ralentissement économique.
Le Trésor américain a annoncé son programme d’emprunts pour la période octobre-décembre 2025, prévoyant de lever 569 milliards de dollars de dette négociable, soit 21 milliards de dollars de moins que prévu en juillet. Cette révision est principalement due à une trésorerie plus importante que prévu au début du trimestre. Cependant, en tenant compte des ajustements des projections de flux de trésorerie, le montant total des emprunts serait en réalité supérieur de 20 milliards de dollars aux prévisions initiales.
L’annonce de mercredi n’apporte pas de changements significatifs par rapport au trimestre précédent, avec un profil d’émission nette important pour les bons du Trésor. Le solde de trésorerie du Trésor dépasse désormais 1 000 milliards de dollars, ce qui contribue à une diminution rapide des réserves bancaires.
En ce qui concerne les taux d’intérêt en zone euro, ils restent fortement influencés par les États-Unis, les facteurs nationaux ayant peu d’impact sur leur évolution. La Banque centrale européenne (BCE) a réussi à orchestrer un atterrissage en douceur, et les risques géopolitiques n’ont pas encore eu d’effets notables. Cette stabilité se traduit par une baisse de la volatilité implicite, atteignant des niveaux jamais vus depuis 2021. Les marchés anticipent désormais la plus faible volatilité des rendements à 10 ans pour les trois prochains mois.
Cette faible volatilité encourage les stratégies de “carry trade” (arbitrage de taux), ce qui explique le resserrement continu des écarts de taux des obligations d’État européennes (EGB). L’écart entre les obligations italiennes (BTP) et les obligations françaises est désormais inférieur à celui de la France et atteint son niveau le plus bas depuis 2010. Toutefois, il convient de noter qu’une augmentation de seulement 10 points de base des écarts pourrait annuler le rendement supplémentaire d’un BTP à 10 ans par rapport à un Bund. Malgré cela, les BTP restent attractifs, ce qui pourrait expliquer pourquoi leurs rendements semblent serrés par rapport aux swaps.
Dans ce contexte de faible volatilité, il est important de rester prudent face au risque de complaisance. De nombreux facteurs de risque existent, tels que le budget français, les tensions avec la Russie et la possible remise en question des accords commerciaux par le président Trump. Cependant, aucun de ces risques ne semble suffisamment concret pour être pris en compte, peut-être en raison de la difficulté à quantifier leur impact. Néanmoins, une correction économique finira par se produire. À ce stade, le rapport risque-récompense des Bunds à 10 ans apparaît relativement favorable.
