Le budget britannique dévoilé ce mercredi a provoqué une réaction mitigée sur les marchés financiers, avec un léger recul des taux d’obligation d’État et un gain pour la livre sterling. L’absence de mesures fiscales immédiates, contrairement aux anticipations, complique toutefois la tâche de la Banque d’Angleterre dans sa volonté de réduire les taux d’intérêt, même si une baisse en décembre reste envisagée.
La publication du budget a été précédée de fuites et d’incertitudes, mais pour les investisseurs, le résultat n’est pas totalement satisfaisant. Les rendements des obligations d’État ont initialement baissé après la divulgation des premières estimations de l’Office for Budget Responsibility (OBR) concernant le plan du Trésor. La marge d’erreur autour de l’objectif principal du gouvernement – équilibrer les dépenses courantes et les recettes fiscales d’ici 2029 – s’est élargie, atteignant 22 milliards de livres sterling (environ 26 milliards d’euros), contre 9 milliards de livres sterling (environ 10,5 milliards d’euros) au printemps.
Cependant, l’analyse plus approfondie révèle une situation plus nuancée. Malgré les spéculations sur un important déficit budgétaire, les révisions des prévisions économiques de l’OBR n’ont réduit la marge de manœuvre du gouvernement que de 6 milliards de livres sterling (environ 7 milliards d’euros). Une baisse de 0,3 point de pourcentage de la croissance de la productivité au Royaume-Uni a été en grande partie compensée par une révision à la hausse de l’inflation et de la croissance des salaires à court terme. Les estimations initiales prévoyaient un déficit d’au moins 15 milliards de livres sterling (environ 17,5 milliards d’euros) en raison de ces dégradations économiques.
Ce déficit, finalement plus limité, implique une consolidation budgétaire moins importante que prévu. Les hausses d’impôts devraient générer 26 milliards de livres sterling (environ 30 milliards d’euros) de recettes supplémentaires par an d’ici 2029/30, soit 0,75 % du PIB, mais la plupart de ces mesures ne seront pas mises en œuvre avant 2026. Ce point est crucial, car les investisseurs avaient déjà intégré cette possibilité après l’abandon de l’augmentation de l’impôt sur le revenu il y a quelques semaines, entraînant une hausse des rendements des obligations d’État de 21 points de base avant de se stabiliser. Une baisse plus marquée des rendements aujourd’hui aurait nécessité l’application immédiate d’une part plus importante des hausses d’impôts.
Le gel des seuils d’imposition, déjà en vigueur jusqu’en 2028, est prolongé sur la prochaine décennie, ce qui devrait générer 8 milliards de livres sterling (environ 9,3 milliards d’euros) de recettes supplémentaires, mais pas immédiatement. Les modifications de la fiscalité des retraites et la taxe sur les propriétés de grande valeur sont également reportées. Cela soulève des questions quant à la pérennité de ces politiques, d’autant plus que les prochaines élections pourraient coïncider avec la mise en œuvre de ces augmentations d’impôts.
Néanmoins, les finances publiques du Royaume-Uni devraient s’améliorer l’année prochaine, et le budget d’automne n’y change rien. L’endettement net du secteur public devrait passer de 4,5 % cette année à 3,5 % l’année prochaine, en raison notamment du gel des seuils d’imposition sur le revenu. Le gouvernement a également résisté aux pressions pour augmenter de manière significative les budgets départementaux en 2026, qui n’augmenteront que de 1,8 % en termes réels l’année prochaine, contre 3,3 à 3,4 % les années précédentes.
La Debt Management Office (DMO) a confirmé qu’elle s’attend à une diminution des émissions de dette au cours de l’exercice 2026.
Une baisse des taux de la BoE en décembre reste probable
Pour la Banque d’Angleterre, le budget d’automne ne modifie pas fondamentalement les arguments en faveur de nouvelles baisses de taux. Un resserrement budgétaire plus important en 2026 aurait pu justifier une compensation par un assouplissement monétaire. Cependant, une baisse des taux en décembre reste probable, car la réduction des factures d’énergie devrait atténuer l’inflation globale en 2026, même si l’impact sera limité (environ 0,3 point de pourcentage). Cela pourrait rassurer les membres les plus prudents de la Banque, qui craignent que des taux d’inflation élevés ne persistent et alimentent les anticipations inflationnistes.
Les données récentes sur l’inflation et les salaires suggèrent toutefois que ces inquiétudes sont exagérées. La Banque d’Angleterre devrait donc procéder à trois autres baisses de taux, dont une en décembre, une perspective qui n’a pas été modifiée par le budget.
La question centrale demeure : la chancelière devra-t-elle revenir avec de nouvelles hausses d’impôts en 2026 ? Alors que des hausses d’impôts semblaient inévitables l’année dernière, la situation est moins claire aujourd’hui. La chancelière s’est accordée une plus grande marge de manœuvre grâce aux règles budgétaires, qui lui seront utiles lors du prochain budget. À partir de 2026, ces règles permettront à Reeves d’enregistrer un déficit budgétaire courant de 0,5 % d’ici la fin de l’horizon de prévision, ce qui ajoutera 17 milliards de livres sterling (environ 19,8 milliards d’euros) à la marge budgétaire. À moins que les perspectives économiques ne se détériorent, cela rendra plus difficile la justification de nouvelles hausses d’impôts l’année prochaine.
Les finances publiques du Royaume-Uni restent néanmoins fragiles. La DMO prévoit que les émissions de Gilt resteront proches, voire supérieures, à 300 milliards de livres sterling (environ 350 milliards d’euros) pour chacune des trois prochaines années. La pression sur les services publics exercera inévitablement une pression politique pour augmenter les dépenses courantes. Les plans actuels prévoient une augmentation moyenne des budgets départementaux de 0,6 % par an entre 2027 et 2030.
Financer ces dépenses supplémentaires pourrait nécessiter une nouvelle discussion sur la fiscalité. Et avec de nombreux leviers fiscaux déjà utilisés dans ce budget et dans le précédent budget d’automne, il deviendra plus difficile de générer davantage de recettes sans toucher aux principaux impôts.
Les investisseurs en Gilt se sont montrés satisfaits ce mercredi, mais les préoccupations budgétaires ne sont pas résolues. La réaction initiale des rendements des Gilt, après la fuite du rapport de l’OBR et les rumeurs budgétaires précédentes, souligne la sensibilité des marchés aux perspectives budgétaires du Royaume-Uni. Avec un rendement des Gilt à 10 ans en baisse de quelques points de base, les investisseurs semblent raisonnablement satisfaits des efforts de la chancelière pour maîtriser la dette publique.
Une partie de la baisse des rendements des Gilt peut également être attribuée au positionnement des investisseurs, qui craignaient que le budget ne manque de crédibilité. Pour l’instant, un certain soulagement est palpable, mais une nouvelle incertitude pourrait surgir dans un avenir proche.
Au moment de la rédaction de cet article, les rendements des Gilt sont en baisse d’environ 4 à 5 points de base sur l’ensemble de la courbe par rapport à leurs niveaux d’avant la fuite de l’OBR, et d’environ 0,4 %. Ils se situent à des niveaux observés fin octobre. Au cours des dernières semaines, les Gilts et la livre sterling ont été influencés à la fois par les questions de crédibilité budgétaire et par les implications du budget pour la politique de la BoE. Les investisseurs en Gilt ont pu craindre un retard dans la consolidation budgétaire, mais semblent désormais soutenir la chancelière Reeves et la stratégie de l’OBR visant à réduire les déficits au cours des cinq prochaines années.
Une prime de risque d’environ 10 points de base était estimée dans les Gilts avant ce budget, ce qui suggère un potentiel de hausse supplémentaire par rapport aux niveaux actuels. Les projets d’émission de Gilts de la DMO, à 304 milliards de livres sterling (environ 355 milliards d’euros) et 275 milliards de livres sterling (environ 320 milliards d’euros) pour 2025/26 et 2026/27 respectivement, sont conformes aux attentes.
Quant à la livre sterling, elle n’a pas été excessivement affectée, mais le budget actuel n’est pas particulièrement restrictif à court terme et n’a pas entraîné de réévaluation significative du taux final de la BoE. Cela lui a apporté un certain soutien. Il convient de rappeler que les anticipations d’importantes hausses de l’impôt sur le revenu et leurs implications pour la politique de la BoE en 2026 avaient pesé sur la livre sterling il y a quelques semaines.
Nous ne prévoyons pas de reprise significative de la livre sterling dans l’immédiat. Nous nous attendons toujours à ce que la BoE réduise ses taux en décembre et que le taux directeur baisse plus rapidement pour atteindre la zone de 3,25 % que ce que prévoit actuellement le marché. Nous prévoyons que l’EUR/GBP trouvera un support avant 0,87 et évoluera vers 0,90 l’année prochaine.
L’un des développements les plus notables a peut-être été la performance du secteur financier britannique, qui a enregistré une hausse de près de 1 % par rapport aux plus bas intrajournaliers. Les perspectives positives résident dans la volonté du chancelier de promouvoir l’utilisation des ISA à des fins d’investissement à partir de 2027 et les rumeurs d’exonérations de la taxe de réserve du droit de timbre pour les cotations au Royaume-Uni au cours des trois prochaines années. Ces mesures seront bien accueillies par la City, mais une reprise durable des actions britanniques dépendra des perspectives de croissance du Royaume-Uni, qui restent modestes.
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